（报告出品方/作者：东吴证券，吴劲草，谭志千）
1.背靠中央的*金珠宝零售龙头，未来或将介入培育钻石领域
背靠中央的*金珠宝零售龙头，未来或将介入培育钻石领域。作为中国*金集团*金珠宝零售板块的唯一平台，公司主要从事产品的研发、设计、生产、销售及品牌运营。公司以*金为主要产品，历经十余年发展，在品牌力、产品力、渠道网络等领域打下了坚实基础，年半年报中，公司公布未来或将介入培育钻石领域。年，公司营业总收入/归母净利润分别实现亿元/7.9亿元，yoy+50%/+59%。截至年9月末，公司已开设门店达家。其中加盟店家，直营店家。
1.1.发展历程：背靠大央企稳步成长，上市后加快扩张
初创建设时期（年-年）：推出中国*金投资金条，为公司发展奠定基础。公司前身为中金*金投资有限公司，其主产品“中国*金投资金条”为公司之后的业务发展奠定了基础。年，公司成立中国*金专卖店，全国门店数达家。品牌发展时期（年-年）：专注于品牌建设，加速多品牌战略布局。年上市主体中金珠宝有限公司成立，开始进入*金珠宝设计与销售领域。年发布高端轻奢品牌“珍·如金”及年推出快时尚珠宝品牌“珍·尚银”，产品线覆盖各年龄段及不同群体市场的消费需求。
改革扩张时期（年至今）：引入战略投资者，营销渠道规模扩张。年，公司开展混合所有制改革，引入多元化外部投资者，希望与各方协同互补，引领业务创新升级。同时，公司开始推进中国*金营销渠道规模扩张，通过在一、二线城市打造品牌形象店，提升品牌的影响力，在三、四线及以下城市开店，提高市场渗透率。截至年9月末，公司已开设门店达家。公司以*金为主要产品，投资金条占比较高。公司母品牌“中国*金”以投资金条和*金首饰为主，包含承福金、玲珑金、花木兰、爱的抱抱等多个系列，涵盖投资理财、婚嫁寿诞、高级珠宝等诸多需求场景。两个子品牌“珍·如金”和“珍·尚银”以K金饰品、定制类产品和时尚*金珠宝为主。
1.2.中国*金背靠中央，享受产业链一体化布局优势
中国*金背靠中央，享受产业链一体化布局优势。公司背靠中央，实际控制人为国资委。截至年11月，中国*金集团通过直接和间接的方式合计持有公司41%的股权，集团下设多个子公司分别负责矿业、地质、贸易、资源、财务等工作，公司作为中国*金集团*金珠宝零售板块的唯一平台，从事产品研发、设计、生产、销售、品牌运营等工作。中国*金集团布局不同领域，助力公司享受产业链一体化布局优势。
董事会及高管均在集团内部任职多年，管理团队经验丰富且功能完善。公司主要管理人员均在中国*金集团任职多年，拥有丰富的*金珠宝从业经历和管理经验。其中，董事长陈雄伟先生已在*金珠宝行业深耕多年，目前担任中国*金协会副会长,中国珠宝玉石首饰行业协会副会长，在行业内具有较强的影响力。
1.3.业务收入：疫情之下业绩短期承压，结构优化盈利改善
随着未来疫情好转，公司业绩静待恢复。公司业绩和金价呈现较强相关，-年受疫情、行业景气度等影响营收下滑，年*金消费景气度回升，公司分别实现营业收入、归母净利润亿/7.9亿，同比增长50%/59%。年上半年受新冠疫情的影响，公司营业收入有所下滑，随着疫情的好转，公司Q3业绩有所恢复，年前三季度归母净利润实现同比增长10%。
*金产品贡献主要营收，近年来产品结构逐渐优化。公司*金产品为公司主要收入来源，产品主要由投资属性较强的金条和消费属性较强的*金首饰构成，其中投资金条产品为公司传统优势业务。年以来，公司优化产品结构，*金首饰收入占比逐渐提升。年公司*金产品和K金珠宝类均实现较大增长，未来随着培育钻石业务的开拓，公司产品结构将进一步得到优化。
*金投资类产品和回购业务使得公司整体毛利率处于较低水平。公司的主要收入来自于*金类产品，且投资金条占比较高，使得*金产品的毛利率较低，年金价上涨，*金回购业务大幅增长，对毛利率的摊薄也有一定影响，未来随着饰品收入占比的提升，以及潜在的培育钻石业务，我们判断公司整体毛利率或有提升。公司费用率相比行业可比公司偏低。费用率相比行业内可比公司处于偏低水平，主要是受公司产品结构影响，公司*金产品尤其是金条产品占比较大，所需销售费用和管理费用均相对较少。
2.行业部分：*金消费景气度回升，培育钻石市场空间广阔
2.1.*金消费属性凸显，珠宝行业迈上新台阶
中国珠宝行业疫情以来恢复稳定，年国内珠宝行业规模为亿元，同比增长18%。珠宝行业的景气度与宏观经济，消费水平息息相关。随着国内经济的飞速增长，珠宝行业年起迎来“*金十年”的高速增长期。年，随着国际金价下跌，中国消费者掀起“抢金”热潮，由于*金消费需求的透支，外加经济增速放缓，-年珠宝行业市场规模增速较慢、波动较大。年受疫情影响，我国珠宝首饰市场增速放缓。年，国内珠宝行业疫后复苏强劲，珠宝市场规模为亿元，同比增长18%。
*金是我国珠宝市场的主要消费品。我国*金珠宝行业目前主要可以分为*金、钻石两大类饰品以及铂金、K金和翡翠等其他饰品。年*金在国内珠宝首饰市场占比达60.13%，是我国珠宝市场的主要消费品。在婚庆风俗及传统的投资保值观念影响下，*金消费依旧占据重要的地位。近年来*金消费属性凸显，*金珠宝行业迈上新台阶。从*金市场来看，过去曾经出现过2次“*金热潮”：（1）年前后：*金的投资属性为主要驱动因素，国内消费者*金因国际金价下跌而“囤积”*金。（2）年前后：疫情后终端消费持续恢复，*金工艺改善拉动年轻消费群体需求，*金的消费属性凸显，*金珠宝行业迈上新台阶。
（1）中低线城市释放红利，消费新生力量崛起。麦肯锡《年消费者调查报告》显示，以二线及以下城市年轻女性为代表的消费新生代成为了增长新引擎。他们生活压力较小，不担心生活成本或未来储蓄问题，具有较强的购买意愿。同时，他们拥有更多空闲时间外出就餐、追逐最新潮流趋势、购买高档产品，提高生活品质和社会地位。因此，对于珠宝企业而言，渠道下沉更加能够享受中低线城市带来的红利。
（2）国潮兴起，消费者更愿意为带有中华文化元素的品牌及产品买单。《中国*金珠宝消费调查白皮书》显示，金店消费者有75.59%的年龄在25到35岁。随着国潮的兴起，对传统文化的认同在不断提升，消费观念在改变，工艺进步后的*金产品兼具传统文化的底蕴和现代饰品的时尚，也迎来了一波发展潮流。
（3）工艺改善技术更迭，金饰设计独具匠心。消费者目前更